解构私募:私募股权投资基金委托代理问题研究

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私募股权投资基金(private equity fund,以下简称PE基金)在全球已形成了一个投资规模近万亿美元的庞大产业。其中,PE基金中的并购基金引起了越来越多的关注。虽然,中国是全球PE基金关注的地方,但是和国际水平相比,我国的PE基金总体上还处于起步阶段。当前,从规模、组织架构、投资案例上看,我国PE基金市场仍以外资为主导的,中资PE基金仍在摸索中前行。相对于其他行业,PE基金的委托代理关系更为突出,因为它最起码包括了两层委托代理关系:投资者与基金管理者之间的委托代理关系,基金管理者与投资对象之间的委托代理关系。

此外,如果PE基金还采用了对外负债的杠杆经营模式,则委托代理关系还涉及了债权人与基金管理者之间的委托关系。PE基金是市场化程度很高的行业,有效解决PE基金的委托代理问题,构建合理的PE基金激励与约束机制,就能从根本上促进PE基金的良性发展。因此,PE基金委托代理问题和由此引发的激励约束机制是我们研究PE基金的重点和热点。但是,从目前的理论研究看,对PE基金的研究还不成熟,一些针对PE基金委托代理关系的研究基本都还处在起步阶段,目前主要集中在对概念的解释和情况的介绍,系统、深入的理论研究还相当缺乏。更重要的是,以前对PE基金的研究很多都是对实际操作进行零散的介绍,极少有从理论和实践相结合的角度,对PE基金的委托代理问题进行研究。本书以模型推导和案例分析相结合,以理论联系实际,探索适合PE基金运作及治理模式的激励约束机制,无论从理论上还是实践上都有很强的现实意义。

本书在梳理和参考PE基金、委托代理关系的相关文献基础上,结合国内外PE基金的实际运行和操作案例,从PE基金的委托代理关系的独特视角出发,构建了PE基金委托代理关系的全程分析框架和局部的理论分析模型。本书全文包括导言部分和正文六章内容。第一章PE基金概述,主要介绍了PE基金的基本概念、发展概况和国内外研究现状。其中,PE基金的基本概念方面,主要是介绍了PE基金的定义、特征以及分类;PE基金的发展概况方面,主要是分析PE基金的投资特点、资金来源、资金来源结构、作用和监管等情况。最后对PE基金的理论研究现状进行简要综述。第二章对PE基金的委托代理问题进行了概要研究。首先,分析了PE基金的运作流程,包括资金募集及PE基金设立、投资项目的筛选、投资及投资后的管理整合和投资项目的退出机制。PE基金在运作中主要包括四个行为主体,即是投资者、基金管理者、投资对象和债权人,从而本书提出了PE基金这四个行为主体之间的三重委托代理问题。最后是对委托代理关系和激励约束机制的研究,以及对PE基金委托代理关系的文献进行归类和梳理。第三章研究了有限合伙人(LP)对一般合伙人(GP)的委托代理问题。这部分主要采用了理论模型和计量模型,对GP的报酬体系设计和声誉机制这两个LP对GP的主要激励机制进行了分析。

此外,根据PE基金的限制性条款设计和操作案例,就LP对GP的约束机制进行了分析。第四章研究了债权人对PE基金的委托代理问题。这部分对全球PE基金中并购基金的发展和杠杆融资情况进行了介绍,指出最优资本结构是债权人对PE基金的一个重要激励因素。随后,本书以被并购企业的最优资本结构为目标函数建立债权人对PE基金的激励约束模型,并结合PE基金的实际操作,探讨了各种情况下激励约束策略。第五章研究了PE基金对被投资企业的委托代理问题。这部分通过建立模型确定PE基金和被投资企业双方均衡努力程度的最优解,从而分析在双方付出努力的各个阶段PE基金对被投资企业的激励机制。随后,结合模型推导和案例分析,本书分析了PE基金对投资对象的约束机制。第六章着重对PE基金的发展进行展望,并指明了进一步研究的方向。其中,这部分对我国PE基金的现状进行了归纳,指出我国PE基金的发展前景。

随后,本书就当前国际PE行业出现的新动向,如PE基金管理公司上市、设立业务发展公司、使用新金融工具等,进行了分析。最后,根据我国PE行业发展和国际PE行业的动向,提出了关于PE基金委托代理问题有待进一步研究的问题。

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